≈≈新和成002001≈≈维赛特财经www.vsatsh.cn(更新:19.11.22)
[2019-11-22]新和成(002001):新和成,公司成长动能巨大,目标价23.6元
■证券时报
国金证券发布新和成的研报指出,公司拥有2万吨VE油产能,位居全球第二.目前拥
有1万吨VA产能,产能位居全球第一.未来公司将新建25万吨蛋氨酸项目,黑龙江生物发
酵项目,2X2万吨营养品项目以及年产11000吨营养品及9000吨精细化学品项目,合计投
资超过百亿,未来成长潜力巨大.预计公司2019/2020/2021年归母净利分别为24.02/25
.27/30.83亿元, 对应PE分别为20.93/19.90/16.31倍,公司成长动能巨大,给予20倍估
值,对应目标价为 23.6元.首次覆盖,给予增持评级.
[2019-11-20]新和成(002001):不断成长的精细化工品龙头
■国金证券
投资逻辑在建及新上环评项目投资超百亿,巨大动能在酝酿:未来公司将新建25万
吨蛋氨酸项目,黑龙江生物发酵项目,2X2万吨营养品项目以及年产11000吨营养品及90
00吨精细化学品项目, 合计投资超过百亿,未来成长潜力巨大.我们认为随着营养品产
业链的延伸以及香精香料的逐步接力,公司的周期属性将有所弱化,未来有望成为一体
化方案解决商.
帝斯曼整合能特科技极大改善行业竞争格局, VE有望走向慢牛:公司拥有2万吨VE
油产能, 位居全球第二.今年行业最大的边际变化在于帝斯曼整合能特科技,我们认为
随着该事件的逐步落地, 行业格局将得到极大改善,叠加近一轮扩产周期接近尾声,VE
粉价格中枢有望上移至50-60元/Kg,预计该产品2019/2020/2021年收入分别为10.72/1
2.13/14.67亿元.
蛋氨酸行业位于底部,反倾销助力行业景气度向上:公司拥有5万吨产能,计划新增
25万吨产能,完全达产后公司将步入全球蛋氨酸第一梯队.目前蛋氨酸行业处于底部位
置, 短期来看,中国蛋氨酸的反倾销调查可能会给行业带来刺激,产品价格中枢有望上
移至20-30元/Kg;长期来看,随着行业不断洗牌,集中度不断提升,叠加扩产逐步步入尾
声,未来有望迎来反转,预计该产品2019/2020/2021年收入分别为6.40/11.50/25.00亿
元.
VA行业垄断格局有望延续,产品高景气度有望维持:公司目前拥有1万吨VA产能,产
能位居全球第一.由于行业的高技术壁垒, 行业竞争格局十几年来一直保持稳定,虽然
行业仍有扩产, 但我们认为行业垄断格局有望延续,产品高景气度有望维持,短期内VA
粉价格中枢有望维持在300元/Kg,预计该产品2019/2020/2021年收入分别为15.34/11.
62/10.77亿元.
香精香料品类不断扩充, 新材料布局稳步推进:经过多年发展,香精香料业务贡献
了公司的稳定利润来源.未来公司会不断拓宽新的品类, 随着新产能的不断投产,该业
务有望持续保持高增长.新材料板块,公司目前拥有1.5万吨/年的PPS及1000吨/年的PP
A产能, 未来计划新增1.5万吨/年的PPS及9000吨/年的PPA产能,随着产能的逐步释放,
该板块有望成为公司新的利润增长点.
盈利预测与投资建议我们预计公司2019/2020/2021年归母净利分别为24.02/25.2
7/30.83亿元,对应PE分别为20.93/19.90/16.31倍,公司成长动能巨大,给予20倍估值,
对应目标价为23.6元.首次覆盖,给予增持评级.
风险提示产品价格下跌;公司产能建设及投放进度不及预期;上游原材料价格波动
[2019-11-18]新和成(002001):VE价格上涨预期强烈
■东兴证券
据中国饲料行业信息网,11月14日新和成提高维生素E报价至52元/公斤.我们认为
,受间甲酚涨价,行业供给格局改善等因素影响,维生素E价格上涨预期强烈.?
原料间甲酚价格大幅上涨.间甲酚全球供给高度集中, 3月龙头朗盛公司的部分产
能因装置事故停产,复产或将推迟到明年下半年,导致年初至今国内间甲酚进口量同比
大幅减少63%至2143吨.我国2018年间甲酚表观消费量为1.38万吨, 其中进口量为6641
吨,因此我们预计2019年国内间甲酚需求缺口较大.此外,商务部于7月29日对原产于美
国,欧盟,日本的进口间甲酚进行反倾销立案调查.受以上因素影响,年初以来国内间甲
酚价格快速上涨,抬升间甲酚工艺路线的VE产品生产成本.?
VE行业供给格局有望经历再平衡.VE行业供给端为寡头垄断格局,主要厂商为帝斯
曼,巴斯夫,浙江医药,新和成4家企业.2017年以前CR4高达90%,2017年1季度能特科技V
E产能投产后,CR4下降至80%,对原有供给格局带来了较大影响,导致VE产品价格持续下
滑.目前行业龙头帝斯曼正在整合能特科技产能, 其合资公司益曼特已于9月初开始停
产升级,行业供应有望经历再平衡.
新和成的维生素E工艺多次升级,竞争优势明显.新和成现有VE产能2.5万吨,另有2
万吨新产能在建,预计2020年3月投产,届时将成为全球VE最大生产商,有望充分受益行
业供需格局好转.
公司盈利预测及投资评级:我们维持对公司的盈利预测. 预计公司2019~2021年净
利润分别为24.32亿元/32.63亿元/40.68亿元,EPS分别为1.13元/1.52元/1.89元.目前
股价对应P/E分别为20倍/15倍/12倍.给予公司目标价27元(对应2020年18倍P/E),距现
价有21%的空间.维持"强烈推荐"评级.
风险提示:主要产品价格下降;行业新增产能投放过快;环保力度减弱.
[2019-11-18]新和成(002001):Q3业绩同比回暖,营业品产品价格企稳
■上海证券
事件近日,维生素,生物素产品报价再度提升,VE,VA报价达到50元/kg和330元/kg,
前期低位在40元/kg和310元/kg左右.
公司点评Q3季度净利润同比继续增长,现金流维持稳定公司发布19年三季报,19年
1-9月实现营业收入57.65亿元,同比减少14.20%,归属于母公司股东净利润17.06亿元,
同比减少32.77%.其中Q3季度实现营业收入18.98亿元, 同比减少8.22%,归属于母公司
股东净利润5.50亿元,同比增长14.93%,连续两季度同比回暖.Q3季度毛利率为47.26%,
环比继续回升,净利率为29.08%,环比下滑2.85个百分点,较Q1季度有所提升.销售商品
提供劳务收到现金与营收比值为95.09%,环比回升.
全球供给寡头垄断,VA,VE价格企稳回升公司营养品板块主要产品包括VE,VA,VD3,
蛋氨酸, 生物素,虾青素,辅酶Q10等,其中VA,VE下游主要应用领域均为饲料,且供给端
均为寡头垄断, VA全球生产厂商为帝斯曼,新和成,巴斯夫,安迪苏,金达威,浙江医药,
关键中间体柠檬醛仅有巴斯夫,新和成,可乐丽能够生产;VE生产厂商为能特科技(帝斯
曼收购能特), 浙江医药,新和成,帝斯曼,巴斯夫等.从价格来看,17年10月巴斯夫柠檬
醛工厂发生安全事故导致VA,VE价格均出现了大幅提升,18年中下旬价格回落至底部,V
A价格,VE价格在19年6月回升至55元/kg左右后再度降至40元/kg左右,近期VA和VE价格
出现提升,分别达到330元/kg左右和50元/kg左右,底部相对较为明确,未来受需求端回
暖影响,价格有望继续底部回升.
香精香料,高分子新材料全面发展,新项目即将进入收获期公司香精香料业务覆盖
日化,食品,医药等领域,主产品为芳樟醇系列,叶醇系列,二氢茉莉酮酸甲酯,覆盆子酮
,柠檬醛等,主营产品市占率高,多为国内独有产品;高分子材料重点产品为PPS,PPA等,
今年PPS二期产能释放带动业绩大幅提升.增量方面,公司在建工程在19年有大幅提升,
从18年年报的35.18亿元提升至19年Q3的79.72亿元,产能快速扩张.蛋氨酸25万吨在建
产能(现有5万吨)预计将于2020-2021年陆续投放,年产2万吨VE产能预计将于2020年投
产, 生物发酵项目(结晶葡萄糖,叶红素,山梨醇,己糖酸等)预计将于2019-2020年陆续
投产,为公司成长性提供保障.
盈利预测与估值我们预计公司2019,2020,2021年营业收入分别为82.22亿,105.61
亿元和129.60亿元, 增速分别为-5.31%,28.45%和22.71%;归属于母公司股东净利润分
别为23.96亿,30.14亿和37.05亿元,增速分别为-22.18%,25.78%和22.93%;全面摊薄每
股EPS分别为1.12,1.40和1.72元,对应PE为20.0,15.9和13.0倍,首次覆盖,未来六个月
内给予"谨慎增持"评级.
风险提示原材料价格出现波动;新项目推进不及预期;需求端复苏不及预期;
出现生产安全事故;系统性风险.
[2019-11-15]新和成(002001):维生素和蛋氨酸价格上行,公司业绩改善值得期待
■广发证券
核心观点:
近期VE及生物素价格上涨
根据WIND资讯, 11月15日国产50%维生素E价格为43.5元/公斤,较11月14日价格上
涨2.5元/公斤;11月15日国产2%生物素价格为77.5元/公斤, 价格较8月初的56元/公斤
上涨明显;根据中国饲料行业信息网,11月14日新和成提高VE报价至52元/公斤.近期VE
和生物素价格有所上行.
赢创比利时蛋氨酸工厂发生不可抗力事件,蛋氨酸价格底部上行
赢创官网11月12日公布,由于原材料氢氰酸供应出现问题,赢创暂时关闭比利时的
两个蛋氨酸工厂,目前公司正在积极研究解决方案.受此影响,WIND资讯的数据显示,11
月14日国内蛋氨酸现货均价涨至19760元/吨, 较11月12日18700元/吨的价格有明显上
行.2009年至今最高价为115000元/吨,最低价为17090元/吨,年均价最高为2014年的48
500元/吨,目前价格仍处于历史底部区间.新和成19年中报显示,公司目前拥有5万吨蛋
氨酸产能,有望受益蛋氨酸价格上涨.
产品价格上行有望贡献业绩弹性,在建项目打开发展空间
目前公司在营养品板块主要产品有VA, VE,VD3,生物素,蛋氨酸等,中报显示,2019
年上半年公司营养品实现营收24.1亿元, 营收占比62.3%,毛利率45.7%,产品价格上行
有望贡献业绩弹性.公司2018年开始新一轮产能建设周期,有望在2020年开始为公司贡
献较大的业绩增量.中报显示,生物发酵项目进度为80%,营养品项目进度为85%,25万吨
蛋氨酸项目达到预定可使用状态预计在2021年12月.
盈利预测与投资建议
公司2019年前三季度实现归母净利润17.06亿元, 同比下滑32.77%,业绩下滑主要
是维生素价格同比下跌所致.Q4以来,维生素和蛋氨酸供需向好,价格上行,公司业绩有
望改善.我们预计2019-2021年公司每股收益分别为1.12元, 1.48元,1.71元,对应当前
股价市盈率为19.7倍,14.4倍,12.5倍,参考可比上市公司2020PE均值为22倍,审慎考虑
,对于公司2020年每股收益给予18倍PE估值,对应公司合理价值为26.70元/股,维持"增
持"评级.
风险提示
公司主营产品价格大幅下滑;下游需求持续低迷;相关产品技术扩散风险;在建项
目进展低于预期;重大安全,环保生产事故.
[2019-11-11]新和成(002001):业绩企稳向好,Q4维生素景气度有望回升
■太平洋证券
[事件:公司发布三季报, 报告期实现营业收入57.66亿元,同比增长14.2%;归母净
利润17.06亿元,同比下滑-32.77%;EPS0.79元.其中Q3单季度实现营业收入18.98亿元,
同比增长8.22%;归母净利润5.5亿元,同比增长14.93%.
主要观点:1,VA18年Q1盈利高点导致业绩同比下滑,Q3已经企稳向好因2017年巴斯
夫装置停产,VA价格暴涨,2018年Q1为公司业绩高点,导致业绩同比下滑.2019年1-9月,
VA, VE均价分别373元/kg,45元/kg,同比下滑56%,34%.但Q3VA,VE价格环比基本维持稳
定.
我们认为VA价格目前已在合理区间,VE价格处于近年来低点,后续价格有上涨空间
.
2,需求好转叠加VE格局向好,盈利中枢上移Q3为行业景气度年内低点,主要原因为
三季度为维生素需求淡季,叠加今年非洲猪瘟导致需求下滑.随着生猪存栏量的触底回
升和出口回升, 需求将逐步恢复,未来景气度有望回升.供给端,VA巴斯夫装置检修,供
给边际下滑.VE随着帝斯曼对能特整合,竞争格局中长期将得到优化.未来VA,VE价格上
涨将带来公司盈利中枢的上移.
3,蛋氨酸,新材料事业部发展迅速,再造一个新和成公司现有蛋氨酸产能5万吨,在
建产能25万吨, 投产后将成为全球蛋氨酸巨头,实现进口替代.新材料业务为公司未来
增长点.公司目前拥有1.5万吨PPS(后续扩产至3万吨), 1000吨PPA生产线.公司坚持一
体化, 系列化发展思路,重点发展大产品,构建化工聚合,特种纤维,应用加工等技术平
台.
4,盈利预测及评级预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为23.93,33.99,36.
40亿元, 对应EPS1.11元,1.58元,1.69元PE18X,13X,12X.公司作为维生素龙头,受益行
业景气度回升, 新材料业务后续将不断提供业绩增量,弹性高,成长性强,首次覆盖,给
与"买入"评级.
风险提示:下游需求下滑,产品价格下跌,新建项目进度低于预期
[2019-11-08]新和成(002001):新和成研发驱动成长,龙头之势已成
■证券时报
中泰证券指出,全国精细化工龙头,研发驱动持续成长.全球维生素龙头,需求底部
未来可期.蛋氨酸十年磨一剑,今朝试锋芒.营养品板块技术成就龙头地位,资本投入或
迎来释放期.预计19-21年公司营收分别为85.52/128.16/153.16亿元,归属净润分别为
25.70/36.29/46.42亿元,PE分别为17/12/10,给予"买入"评级.
[2019-11-07]新和成(002001):营养品业务,研发驱动成长,龙头之势已成
■中泰证券
全国精细化工龙头, 研发驱动持续成长公司是一家从事营养品,香精香料,高分子
新材料和原料药生产和销售的国家级高新技术企业.在研发技术等优势驱动下,公司已
成长为全球四大维生素生产企业之一, 全国大型的香精香料生产企业和维生素类饲料
添加剂企业.目前, 公司已在全国布局四个现代化的生产基地,深耕营养品,香精香料,
高分子新材料和原料药四大板块,未来有望进一步成长为全球精细化工的引领者.在本
篇报告中,我们聚焦于公司营收占比最大的营养品板块,其他业务及成长点将在后续报
告中展开介绍.
全球维生素龙头,需求底部未来可期公司的营养品业务主要包括维生素及蛋氨酸,
该板块2018年营收比重为66.07%;其中,维生素A和维生素E两个产品是公司营养品板块
营业收入的最主要来源.维生素A价格高位震荡, 海外装置频出问题.公司维生素A(粉)
产能为1万吨.2018年,公司维生素A产品供应量约占全球总需求的22%,为全球第二大供
应商.维生素A生产壁垒较高, 全球仅6家企业生产.公司掌握关键中间体柠檬醛合成技
术,打通了维生素A全产业链生产工艺,是全球维生素A行业龙头.短期来看,随着国内生
猪养殖产业底部回暖和Q4海外采购带动,维生素A产品价格或维持高位;长期来看,海外
竞争对手装置老化,生产过程频出问题,公司竞争力正不断提升.
维生素E价格走出底部,公司业绩带来弹性.公司维生素E(粉)产能为4万吨.2018年
,公司维生素E产品供应量约占全球总需求的20%,是全球第二大供应商.供给端,帝斯曼
整合能特科技,行业供给端迎来拐点,将从长期角度引领维生素E价格走出底部;需求端
, 国内生猪养殖产业呈底部回暖趋势,利好未来产品价格;成本端,间甲酚供给紧张,抬
高竞争对手生产成本, 有望催化产品价格上行.公司维生素E业务有望充分受益于产品
价格上行, 有望给整体业绩带来向上弹性.公司还拥有生物素,维生素D3等其他维生素
产品,丰富了营养品板块的产品结构.
蛋氨酸:十年磨一剑,今朝试锋芒公司现有蛋氨酸产能5万吨,计划三年内再投建25
万吨, 整体产能扩产至30万吨.蛋氨酸作为氨基酸市场供应量最大品种,2018年全球需
求量约为128万吨, 需求增速约5%.蛋氨酸合成工艺技术壁垒极高,公司通过十年积累,
一期5万吨蛋氨酸产能于2017年投放,并已实现满产满销.未来,公司将投资49亿元再建
设25万吨蛋氨酸生产线(二期10万吨, 三期15万吨).全部达产后,公司蛋氨酸总产能将
步入行业第一梯队.同时, 蛋氨酸业务也将成为公司营养品板块的又一支柱.蛋氨酸意
义深远, 公司产品树有望拓展.精细化工企业核心竞争力在于合成技术,而成长空间又
取决于所掌握合成技术的丰富性以及可拓展性. 公司现有维生素及香精香料产品合成
工艺主要基于丙酮-乙炔产业链, 蛋氨酸投产标志着公司成功切入氢氰酸产业链,该产
业链下游包括多种新材料及医药中间体,或将打开公司成长空间.
营养品板块:技术成就龙头地位,资本投入或迎来释放期公司山东及黑龙江基地深
度布局营养品业务.根据公开环评报告资料显示,公司山东和黑龙江基地涉及的营养品
板块的品种包括VB2/VC/VB6/VB12.同时,为实现产业链一体化集约化发展,公司维生素
E产品的生产将逐步搬迁至山东潍坊基地.蛋氨酸板块,产能逐步提升.二期10万吨固蛋
项目计划在2020年上半年投产.
盈利预测:预计19-21年公司营收分别为85.52/128.16/153.16亿元,归属净利润分
别为25.70/36.29/46.42亿元,PE分别为17/12/10,给予"买入"评级.
风险提示:山东和黑龙江基地项目进展不达预期;维生素等产品价格大幅下滑.
[2019-10-28]新和成(002001):Q3基本符合预期,公司即将进入产能释放期
■东吴证券
事件公司发布三季报, 19年前三季度累计实现营收57.66亿元,同比下降14.2%;实
现归母净利润17.06亿元,同比下降32.77%.
投资要点三季度的净利润基本符合预期.非洲猪瘟影响维生素下游的需求,整体而
言, 三季度的VA均价同比下降13.97%,环比增长2.27%,VE均价同比增长27.45%,环比增
长5.71%.3季度实现营收18.98亿元, 同比下滑8.22%,实现归母净利润5.5亿元,同比增
长14.93%,扣非净利润5.43亿元,同比增长29.98%.
目前维生素价格略有波动,但是格局向好.7月后VA,VE价格有所回落,VA从385元/k
g下跌至317元/kg, VE从52元/kg下跌至41元/kg,部分因为三季度历来属于维生素需求
淡季, 叠加猪瘟影响,部分因为帝斯曼整合行业所致.展望后市,VA供给持续偏紧,不确
定因素在于浙江医药的500吨油扩产节奏和巴斯夫的技术改造节奏.VE整体供求格局偏
松, 但是产业协同增强.其他小品种,辅酶Q10较为值得期待.公司是全球维生素龙头公
司, 价格上涨业绩弹性大.同时,商务部19年4月对原产于新加坡,马来西亚和日本的进
口固蛋进行反倾销调查,蛋氨酸价格有支撑.
公司即将进入新产能释放期.在建工程79.73亿, 较年初增加44.55亿元,新产能快
速推进. 山东2万吨营养品和黑龙江发酵法项目已开始试车.10万吨蛋氨酸预计2020年
投入,15万吨蛋氨酸预计2021年底建成.
二期员工持股计划已经完成.截至19年5月,公司二期员工持股计划已经完成,总计
通过二级市场竞价交易方式购买公司股票共计1185.51万股,成交均价约为16.98元/股
.
盈利预测与投资评级:我们预计公司2019~2021年营业收入分别为85.70亿元,117.
27亿元,156.09亿元,归母净利润分别为23.94亿元,30.94亿元,36.74亿元,EPS分别为1
.11元,1,44元,1.71元,当前股价对应PE分别为18X,14X,12X.维持"买入"评级.
风险提示:国内生猪养殖恢复进度不及预期,导致维生素类产品的需求疲软.
[2019-10-25]新和成(002001):项目放量等推动Q3单季度业绩同比增加,在建工程大幅提高保障长期成长
■兴业证券
事件:新和成发布2019年三季报,报告期内实现营业收入57.66亿元,同比下降14.2
0%;实现营业利润19.91亿元,同比下降33.58%;实现归母净利润17.06亿元,同比下降32
.77%, 实现摊薄每股收益0.79元(扣非后为0.74元),每股经营性净现金流0.51元.其中
第三季度实现营业收入18.98亿元, 同比下降8.22%;实现归母净利润5.50亿元,同比增
长14.93%;折合单季度EPS为0.26元.
维持"审慎增持"的投资评级.PPS二期项目投产,部分产品Q3单季度均价同比提高,
新和成Q3单季度净利润实现同比增加.但受主导产品VA, VE,蛋氨酸前三季度均价同比
下滑影响,公司营收和净利润均出现下滑.
公司营养品项目, 生物发酵项目按计划稳步推进,在建工程大幅提高,达产后有望
成为业绩新增长极.
新和成主营营养品, 香精香料,新材料等产品,已成为世界四大维生素生产企业之
一.营养品方面,VA因供应受影响盈利能力大幅提升,拟建2万吨VE项目或进一步降低成
本;蛋氨酸一期项目已投入生产,二期25万吨募投项目已开始建设.香精香料方面,公司
芳樟醇, 叶醇等系列产品全球市占率名列前茅;在建麦芽酚等产能,可进一步丰富产品
线.新材料方面,公司PPS与PPA处国内领先地位,PPS二期扩建投产,发展空间广阔.
此外公司拟在黑龙江投资36亿元建立生物发酵产业园, 其山东工业园也被列为山
东新旧动能转换重点建设项目.我们调整公司2019-2021年EPS预测分别为1.13,1.33,1
.50元,维持"审慎增持"的投资评级.
风险提示:化工品价格大幅波动的风险, 新建项目投产不及预期的风险,中美贸易
战对全球经济发展的影响存在不确定性的风险.
[2019-10-24]新和成(002001):Q3扣非环比小幅回落,多项目建设持续推进
■安信证券
事件:新和成发布2019年三季报,报告期内公司实现营收57.66亿元(同比-14.2%),
实现归母净利润17.06亿元(同比-32.8%);其中Q3实现营收18.98亿元(同比-8.22%, 环
比-6.6%),实现归母净利润5.50亿元(同比+14.9%,环比-14.7%),实现扣非归母净利润5
.43亿元(同比+29.98%,环比-5.53%).
点评:新和成19Q3扣非利润同比大幅增长, 环比小幅回落,我们分析主要系VE价格
同比大幅增长,VD3同环比有所回落等因素所致.
根据博亚和讯数据,19Q3的公司主要营养品季度均价分别为:VA(50万IU/g)国内37
1(同比-2%,环比持平),出口398(同比-1%,环比+2%);VE(50%)国内49(同比+27%,环比+3
%),出口51(同比+5%,环比+6%);VD3(50万IU/g)国内226(同比-54%,环比-24%);
VH(2%)国内57(同比+1%,环比-1%);固体蛋氨酸,国内17.8(同比持平,环比-5%),出
口17.5(同比-12%,环比+7%).(单位均为元/公斤,详表见后文)
维生素与蛋氨酸价格波动性较强, 关注后续不同产品价格变化趋势新和成是世界
四大维生素生产企业之一, 营养品板块除VA,VE,VD3VH这四种主要维生素外,亦有蛋氨
酸,虾青素,辅酶Q10等产品.
去年以来,维生素与蛋氨酸受非洲猪瘟对饲料端需求的系统性影响,而整体呈现供
给侧消息面对价格刺激偏软之势.
VA方面:自17Q4BASF柠檬醛工厂爆炸后VA产品价格系统性站上以250元/公斤为底
之区间, 市场价格多见于250~500元/公斤,10月23日最新国内报价约320元/公斤.19H1
因传BASF德国工厂VA(100万IU)事故刺激价格上涨;据Feedinfo, 预计BASF工厂将于11
月恢复, 但19Q4与20Q1开工将维持较低水平,且20H2将有停产扩建计划,因此中期看VA
行业供应或维持偏紧态势.
VE方面:19年DSM与能特科技的合作系VE行业最大逻辑, 刺激下游用户与贸易商不
断加大库存, 推动19H1产品价格不断上涨;7月商务部对进口间甲酚(VE原料)反倾销调
查,9月初DSM与能特合资公司停产改造,然而需求面的疲软专业内高企的库存仍使产品
价格边际回落.18Q1BASF事故影响消去后VE价格多见于35-55元/公斤,10月23日国内最
新报价43.5元/公斤;长期看VE价格将受益于市场格局优化而脱离底部区域.
VD3方面:VD3价格自去年底相对高位持续回落至今,10月23日最新报价120元/公斤
,为17H2后的最低水平;然而VD3由于有厂家产品供应,格局趋于分散,使VD3价格或将持
续承受压力.
VH方面:18Q1BASF事故影响消去后VH(2%)价格多见于50-65元/公斤,10月23日国内
最新报价67.5元/公斤;近期国外用户有签订出口订单需求, 国庆节中欧洲生物素报价
由6.3-6.0欧元/公斤上调至10-10.5元/公斤,10月8日大丰开发区工厂突发火灾增加后
期复产变数,预计短期内VH产品价格或可维持相对强势.
蛋氨酸方面:受新产能陆续投放使行业供需渐宽松影响,蛋氨酸价格自16年起趋势
回落;19年4月紫光发起中国对新加坡,马来西亚和日本的进口蛋氨酸反倾销调查,同月
诺伟司取消了在德州扩建12万吨液体蛋氨酸的计划,其后蛋氨酸价格小幅挺涨至今,10
月23日国内最新报价固体蛋氨酸19元/公斤,较历史最低水平17元/公斤稍高.国庆节内
日本住友称为提高运营效率而关停数万吨蛋氨酸产能,节后反倾销听证会顺利举行;长
期看,蛋氨酸国产化将进一步加速,内地厂家有望受益.
香精香料与新材料业务持续放量.
新和成香精香料主要产品包括芳樟醇系列, 叶醇系列,二氢茉莉酮酸甲酯,覆盆子
酮,柠檬醛等;18H1受BASF事故影响公司香料中的芳樟醇系列价格普遍上涨,相应地使1
9H1出现销售价格同比回落,与此同时也因工艺改进及原料采购成本下降使成本同比降
低.09年以来公司香精香料板块毛利润长期维持30-50%以上增速(除12, 17年),现下也
一直有新产品在研发,未来公司对原有的香精香料产品会继续做强,保持稳健增长.
新和成新材料重点产品主要有PPS, PPA等,19H1板块营收同比增长117%主要系PPS
销量增加;公司PPS一期5000吨建成于2014年, 二期10000吨于2018年建设完成,目前基
本已达产, 未来计划做到年产3万吨的产能;PPS产品平均市场价格约5万/吨,处于历史
比较低的位置.公司未来将坚持一体化,系列化发展思路,重点发展大产品,构建化工聚
合,特种纤维,应用加工等技术平台,提升综合竞争力.
VE,生物发酵,蛋氨酸等多项目陆续建设,构筑多个新盈利增长点.
新和成在资本开支方面立足长远布局,有多个大型项目建设齐头并进.
据公司公告,环评报告与行业资讯,其中包括:投资21亿于山东基地新建2万吨VE产
品(预计于19年底投产,达产后新昌和上虞逐步停产),投资36亿于黑龙江基地新建生物
发酵系列项目(预计于19年底~20年陆续投产, 下游或可延申至VC,辅酶Q10等产品),投
资53亿于山东基地建设25万吨蛋氨酸项目(预计其中一期10万吨于20Q1投产,二期15万
吨于22年投产);此外亦有年产11000吨营养品及9000吨精细化学品(含6000吨三氯蔗糖
, 5000吨VB6等),27700吨香精香料(含9000吨麦芽粉,8000吨桂醇等),4万吨香精香料,
生物发酵二期,PPS,PPA等诸多产品已有环评或正作规划.
公司目前资产负债率40%(总资产272亿元),货币资金与其他流动资产合计83亿元,
19Q1~Q3经营性净现金流10.9亿元;19H1期末在建工程项目待投资额71亿元,19Q1~Q3平
均每季度CapEx投入约10亿元,短期内资金相对充裕.
投资建议:首次覆盖,给予增持-A投资评级.我们预计公司2019年-2021年的归母净
利润分别为23.7,29.0,31.5亿,对应当前股价20.36元/股折合预测市盈率18.4,15.1,1
3.9倍.
风险提示:维生素与氨基酸产品价格产品波动的风险,香精香料与新材料市场拓展
不及预期的风险,黑龙江发酵工业园等新项目建设不及预期的风险
[2019-10-24]新和成(002001):业绩符合预期,中短期依旧看好VE格局改善
■华创证券
事项:
公司发布公告:公司2019年前三季度实现营业收入57.66亿元, 同比-14.20%,实现
归母净利润17.06亿元,同比-32.77%.第3季度实现营业收入18.98亿元,同比-8.22%,实
现归母净利润5.50亿元,同比+14.93%.
评论:
业绩符合预期,依旧看好VE格局改善带来的盈利中枢上移.公司前三季度销售规模
及业绩同比下滑主要因为去年维生素海外产能遭遇不可抗力,维生素价格拉涨,而当前
价格回落,其中VA价格回落至合理水平,VE价格跌至10年低点.今年前三季度,每季度VE
均价在平稳小幅上移, Q4为传统需求旺季,VE价格有望进一步提高.DSM收购能特,行业
定价格局更加健康,且能特技改期间VE供应仍偏紧张,中短期看好VE价格及盈利中枢上
移.
东北,山东多个项目进展顺利.三季度末在建工程较年初增加44.55亿元,+126.60%
,其中单三季度增加16.38亿元,主要是报告期内年产25万吨蛋氨酸项目,山东产业园一
期项目, 黑龙江生物发酵项目建设进展顺利.其中10万吨蛋氨酸预计2020年投入,15万
吨蛋氨酸预计2021年底建成;山东项目进入试车阶段;黑龙江项目也顺利推进, 看好公
司发酵技术及产品种类的丰富.
公司是国内极其优秀的精细化工企业.公司主要产品包括维生素A/E,蛋氨酸,香精
香料, PPS等,优秀之处在于专注研发技改,成本与行业平均水平比有明显优势,公司整
体毛利率基本维持在40%以上水平;公司不断丰富产品种类,降低周期波动带来的影响,
并通过调整产品结构提升经济效益,是化工周期行业中的成长型公司,建议持续关注.
盈利预测, 估值及投资评级.我们预计公司19-21年净利润分别为22.0/30.9/38.3
亿元,对应EPS分别为1.02/1.44/1.78元,目前股价对应PE分别为20/14/11倍;结合明年
业绩及15XPE水平预期, 给予目标价21.6元,公司储备项目丰富,长期看仍具有成长性,
首次覆盖,给予"推荐"评级.
风险提示:产品价格大幅下滑;下游需求大幅下滑;环保风险.
[2019-10-24]新和成(002001):需求低迷导致维生素价格上涨不及预期,Q3业绩环比下滑
■申万宏源
投资要点:
公司发布2019年三季报:前三季度实现营业收入57.66亿元(YoY-14.2%),归母净利
润17.06亿元(YoY-32.8%),扣非后归母净利润15.99亿元(YoY-34.0%).其中Q3营业收入
18.98亿元(YoY-8.2%, QoQ-6.5%),归母净利润5.50亿元(YoY+14.9%,QoQ-17.4%),扣非
后归母净利润5.43亿元(YoY+30.0%,QoQ-5.6%).业绩低于市场预期,主要是由于三季度
传统淡季叠加猪瘟影响国内维生素需求,同时导致VE价格上涨不及预期.
维生素价格回落导致收入, 毛利率同比下滑,Q3需求低迷致使业绩环比下降.报告
期内,公司收入和净利润同比均有下滑,主要是由于主营维生素产品VA和VE价格同比去
年回落,2019年前三季度维生素A,E市场均价约371,46元/kg,同比下跌约54%,31%;
同时国内猪瘟疫情导致生猪存栏量快速下降,对下游饲料需求造成不利影响.受产
品价格回落影响, 前三季度销售毛利率46.8%,同比下降9.2pct.Q3环比来看,第三季度
维生素A,E市场均价约371,49元/kg,环比上涨约1%,4%,Q3毛利率47.3%,环比小幅提升0
.6pct.但三季度为传统淡季,同时生猪存栏量持续下降,Q3环比Q2下降约20%,因此维生
素产品出货量预计环比减少, 使得扣非后归母净利润环比略有下滑.费用率方面,报告
期内公司期间费用率14.0%,同比提升2.2pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别提
升约0.2/0.5/0.4/1.1pct.财务费用率增长较快,主要是由于公司借款增加导致利息费
用同比增加约7500万元,其中短期借款同比增加18.3亿元至34.3亿元,长期借款同比增
加28.1亿至32.1亿元.
VA价格中枢震荡,VE格局优化价格长期有望回升.VA由于关键中间体柠檬醛及本身
合成工艺的高壁垒, 十多年来全球始终保持六家企业,格局十分稳定.由于巴斯夫老旧
装置问题不断, 供给受限,预计VA产品价格有望维持300-400元/kg中枢震荡.VE行业帝
斯曼按预期收购能特科技VE及相关中间体资产, 目前能特科技已进入停产升级改造阶
段.
帝斯曼整合VE行业, 未来有望重回寡头格局,后期随着猪瘟影响逐渐减弱,下游需
求回升,维生素产品价格有望恢复上涨趋势.公司是VA,VE龙头,VA粉产能1万吨,VE粉产
能4万吨,产业链一体化优势明显,充分受益价格上涨,产品价格每上涨10元/kg,分别增
厚净利润0.8,3.0亿元.
在建工程大幅增长,持续资本开支奠定长期成长基础.公司报告期末在建工程达到
79.7亿元,较年初增加126.7%,较半年报增加25.9%,主要是报告期内年产25万吨蛋氨酸
项目, 山东产业园一期项目,黑龙江生物发酵项目建设投入所致.当前山东VE项目及黑
龙江生物发酵项目进入试生产阶段.公司在营养品, 香精香料,新材料等领域的持续投
入为其长期成长奠定基础,未来比肩国际巨头帝斯曼.
投资建议:由于维生素价格上涨不及预期,下调盈利预测,预计2019-21年归母净利
润23.50,29.53,37.01亿元(原值30.04,38.84,46.42亿元),对应EPS1.09,1.37,1.72元
,PE19X,15X,12X.维持"增持"评级.
风险提示:维生素产品价格上涨不及预期,新项目投产进度及效益不及预期
[2019-10-24]新和成(002001):短期产品价格疲软,看好长期成长空间
■中信证券
核心观点
由于维生素等产品价格疲软,2019前三季度公司实现归母净利润17.06亿元,同比-
32.8%.考虑到产品涨价预期以及在建产能释放,看好2020年业绩弹性;公司正处于新一
轮产品扩张起点,未来规模有望再上台阶,看好长期成长空间.预测2019-21年EPS为1.0
7/1.53/1.86元,给予目标价27元,维持"买入"评级.
三季度维生素价格疲软,归母净利润环比下滑.由于维生素及香精香料类产品价格
相比去年高位出现下滑,2019年前三季度公司实现营业收入57.66亿元,同比-14.2%;实
现归母净利润17.06亿元, 同比-32.8%.从三季度单季看,维生素下游需求疲软,产品价
格环比下滑但仍高于去年同期;三季度公司实现营业收入18.98亿元,环比-6.6%,同比-
8.2%;实现归母净利润5.50亿元,环比-14.7%,同比+5.5%.
饲料需求缓慢回暖, 看好维生素涨价预期.随着生猪养殖情况缓慢好转,有望带动
饲料及维生素等营养添加剂需求回暖.其中维生素E价格目前处于历史低位,DSM整合能
特科技正在进行中, 行业竞争格局存在向好预期,预计价格向上弹性较大.随着未来生
猪补库存周期到来提升饲料需求, 维生素价格有望进入上升通道,公司作为国内VA,VE
龙头充分受益.
新产品扩张进行时,看好长期成长空间.公司公告及子公司相关项目环评公示显示
, 公司规划在未来2-3年内共投资近200亿元扩张产能及储备新产品,主要涉及蛋氨酸,
生物发酵产品,营养品及精细化工品等项目.公司的技术优势和强大的成本控制能力是
保证新产能顺利释放的核心因素,我们看好未来随着新产品投产逐步释放业绩,公司利
润规模有望再上台阶.
风险因素:产品价格下跌;行业竞争加剧;新产能/新产品释放不及预期;生产安全
事故风险.
投资建议:短期看,考虑到维生素,蛋氨酸涨价预期以及新材料,蛋氨酸等在建产能
逐步释放, 公司2020年业绩有望实现快速增长;长期看,公司正处于新一轮产品扩张的
起点,未来业绩规模有望再上台阶.由于短期内饲料需求疲软导致维生素价格上涨不及
预期,下调公司2019-2021年归母净利润预测至23.04/32.86/39.97亿元(原预测为28.0
8/38.78/52.90亿元), 对应EPS分别为1.07/1.53/1.86元.根据可比公司估值给予2019
年25倍PE,对应目标价27元(原目标价30元),维持"买入"评级.
[2019-10-24]新和成(002001):饲料需求拖累Q3维生素价格,行业供需均有望迎来拐点
■财通证券
公司公布2019年三季报.2019年第三季度公司实现营业收入18.98亿,归母净利润5
.50亿(同比+14.93%,环比-14.68%),扣非归母净利润5.43亿(同比+29.98%,环比-5.53%
),业绩基本符合预期.
因非洲猪瘟导致的饲料需求下滑正在逐渐减弱, 明年生猪存栏的复苏将带动维生
素需求.因饲料需求不佳,7月后VA,VE价格有所回落,VA从385元/kg下跌至320元/kg,VE
从52元/kg下跌至43元/kg.从数据来看,生猪存栏和能繁母猪存栏环比降幅正在缩窄,9
月猪饲料也环比增长10%,生猪存栏有望逐渐跌幅企稳至回升,带动维生素需求回升.
VA供给偏紧,VE行业格局改善.VA方面,BASF事故后开工一直不顺,且将于明年下半
年停车扩产.VE方面,DSM与能特的合作将改善行业竞争格局.我们认为维生素供需均有
望迎来拐点,价格仍有较大上涨弹性.
蛋氨酸反倾销,公司有望直接受益.商务部自2019年4月10日起对原产于新加坡,马
来西亚和日本的进口固蛋进行反倾销,已于10月10日召开反倾销听证会.赢创等企业对
反倾销反应明显, 4月和10月均主动提高国内市场报价,目前价格19元/kg.我们认为蛋
氨酸价格底部基本确立,反倾销将加快公司蛋氨酸入场速度,降低综合成本和市场占有
率.
2020年公司将迎来新一轮产能释放周期. 2020年公司前期的资本开支项目将陆续
落地,黑龙江发酵项目和10万吨蛋氨酸项目将于今年年底至明年上半年试车,公司将迎
来新的快速发展期.
我们预测公司2019/20/21年归母净利润23.06/31.18/34.86亿,EPS1.07/1.45/1.6
2元,对应现价PE19.0/14.0/12.5倍,维持"买入"评级.
风险提示:维生素价格下跌;新项目投产进度不及预期;本次反倾销仍有半年调查
期,商务部终裁可能认定不成立
[2019-10-24]新和成(002001):下游需求有望边际改善,未来成长确定性高-季报点评
■国联证券
事件:
公司发布2019年三季报, 前三季度累计实现收入57.66亿元,同比下降14.2%;实现
归母净利润17.06亿元, 同比下滑32.77%;EPS0.79元.其中3季度实现营业收入18.98亿
元, 同比下滑8.22%;实现归母净利润5.5亿元,同比增长14.93%;扣非净利润5.43亿元,
同比增长29.98%.
投资要点:
业绩略低于预期,扣非净利润同比增长
3季度营收环比下滑6.56%, 同比下滑8.22%,主要由于3季度传统的饲料消费淡季,
叠加南方非洲猪瘟影响需求,导致部分饲料企业抛售库存;3季度毛利率47.26%,环比提
高0.61PCT, 同比提高10.34PCT,推测主要由于公司产品结构改变,巴斯夫维生素A供应
问题导致国内维生素A出口同比大幅增长,根据博亚和讯资料,维生素A出口941吨,同比
大幅增长73.40%.
下游需求有望边际改善,在建工程助力公司成长
根据农业部数据,截至2019年9月生猪存栏19190万头,环比降低3%,降幅收窄,规模
以上养殖场生猪存栏量环比增长0.6%;肉禽类养殖数量大幅增长,2020年仍将保持高增
速.虽然生猪养殖饲料产业链仍笼罩在悲观情绪之下,部分饲料企业仍有库存抛售风险
,但随着需求边际逐渐改善,中端逐步建立库存,饲料需求有望复苏.反倾销调查推动蛋
氨酸价格上涨,公司二期10万吨蛋氨酸项目预计明年上半年投产,山东营养品和黑龙江
生物发酵一期已经进入设备调试阶段.
盈利预测
我们预计公司2019/2020/2021年EPS分别为1.09元,1.42元,1.60元,对应当前股价
市盈率分别为18倍,14倍,13倍,维持"推荐"评级.
风险提示
需求大幅下滑;项目进度不及预期;工艺安全事故.
[2019-10-24]新和成(002001):业绩符合预期,静待四季度景气回升-2019年三季报点评
■西南证券
投资要点
业绩总结:公司2019年前三季度实现营业收入57.66亿, 同比下降14.2%;实现归母
净利润17.06亿,同比下降32.77%.
业绩符合预期, 同比降幅收窄:因去年年初基数高,2019年1-9月收入,净利润同比
下降,VA均价373元/kg(同比-56%),VE均价45元/kg(同比-34%),VD3均价274元/kg(同比
-34%),蛋氨酸均价1.82万元/吨(同比-6.18%),但降幅明显收窄,2019Q3VA均价371元/k
g(同比-3.38%),VE均价49元/kg(同比+25.64%).季度环比看,Q3净利润5.5亿(Q2为6.45
亿),VA价格环比+1.09%,VE环比+4.26%,VD3环比-23.3%,蛋氨酸环比-6.1%,Q3毛利率47
.26%,环比提高0.63%,但因淡季原因销量受到影响,Q3收入18.98亿,环比下降6.55%.此
外,Q3投资收益0.11亿(Q2为0.81亿).
需求低迷拖累价格, 四季度有望企稳回升:受猪瘟影响下游饲料需求低迷,出现抛
售库存现象,叠加维生素淡季,3季度末贸易商报价出现松动,目前VA最新报价320元/kg
, VE43.5元/kg,VD3130元/kg.我们认为当前处于年内景气低点,四季度有望触底回升,
供给方面,巴斯夫VA装置检修,全球供应偏紧,DSM完成对能特整合,VE竞争格局优化,需
求方面四季度迎来出口旺季, 同时饲料需求边际改善,行业进入去库存阶段,维生素景
气稳步回升.
反倾销有望提振价格,蛋氨酸带来业绩增量.全球蛋氨酸寡头垄断竞争,CR4为87%,
2018年国内净进口蛋氨酸14万吨. 蛋氨酸价格从2015年5万元/吨下滑到1.7万元/吨底
部, 随着国内对蛋氨酸展开反倾销调查,价格有望得到提振.2019年年底公司新增10万
吨产能,2021年再增加15万吨,随着项目投产将为公司带来业绩增量.
新项目将陆续投放, 打开公司成长空间:黑龙江生物发酵一期项目,山东工业园一
期项目,10万吨蛋氨酸项目,3000吨麦芽酚计划于2019年底至2020上半年陆续建成投产
,为公司贡献业绩增量,打开成长空间.
盈利预测与投资建议.预计公司2019-2021年归母净利润分别为25.54,30.78,35.2
2亿元,对应PE分别17,14,12倍.维生素景气有望企稳回升,公司多个项目即将投产落地
,未来成长空间大,维持"买入"评级.
风险提示:项目投产或不及预期;维生素价格大幅下滑风险.
[2019-10-23]新和成(002001):持续改善,价格有望企稳回升
■天风证券
业绩符合预期公司发布2019年三季报, 前三季度累计实现收入57.66亿元,同比下
降14.2%;实现归母净利润17.06亿元,同比下滑32.77%;EPS0.79元.其中3季度实现营业
收入18.98亿元, 同比下滑8.22%;实现归母净利润5.5亿元,同比增长14.93%;业绩略低
于我们预期. 单季同比持续改善扣非净利润增长加速.3季度是维生素消费淡季加之猪
瘟疫情影响, 公司收入环比小幅下滑6.55%,低于预期主要由于3季度非经常性收益仅7
百万, 去年3季度约6千万,今年2季度约7千万.3季度公司扣非净利润5.43亿元,同比增
长29.98%增速持续提升.根据博亚和讯统计,VA和生物素3季度均价同比环比保持平稳,
VE同比上涨27%环比持平出口下降约9%,因此我们判断公司扣非净利润增长主要来自VA
销量增长, 尤其是7-8月VA出口941吨同比增长73.4%.产品结构变化带动公司毛利率提
升,公司3季度毛利率47.26%,环比提高0.61PCT,同比提高10.34PCT,净利率受非经常性
收益影响环比下降2.85PCT,同比提高5.51PCT.公司期间费用保持平稳,存货14.22亿元
同比下降约13%,在建工程79.73亿,同比大幅增长2.31倍,新产能快速推进.
饲料需求复苏, 4季度价格有望企稳回升7-8月是维生素需求淡季,加之猪瘟影响,
国内维生素成交价3季度持续回落.据农业农村部统计,5000头以上规模猪场9月生猪存
栏4445.51万头, 环比增长0.6%,能繁母猪存栏610.47万头,环比增长3.7%,猪饲料产量
环比增长10%,我们认为生猪存栏量及饲料需求将环比回升.VA供给持续偏紧,巴斯夫装
置事故加剧供需矛盾,价格4季度有望上涨.能特科技与帝斯曼签订股权转让协议并于9
月起停产技改, VE行业竞争格局重塑,间甲酚涨价VE价格受成本支撑下行空间小,未来
涨价空间大.公司是全球维生素龙头公司, 价格上涨业绩弹性大.新产能即将进入投产
期山东2万吨营养品和东北发酵法项目已经开始试车, 蛋氨酸和PPS扩产项目也正在进
行中.商务部发起蛋氨酸和PPS反倾销调查,蛋氨酸现价18.5元/公斤底部上涨10%,公司
新产能投放正当时.产品线延伸,公司周期性将减弱,业绩和估值均有望持续提升.
盈利预测与估值:维持19-21年净利润预测分别为28.88/39.26/47.56亿,19-21年E
PS分别为1.34/1.83/2.21元.参考国内外可比公司估值,给予2019年20倍PE,目标价至2
6.8元,维持买入评级.
风险提示:产品价格下行;新项目投产进度不达预期;安全生产风险
[2019-10-23]新和成(002001):业绩同比回升环比微降,在建工程再次大增新项目投产在即
■中信建投
事件公司于2019年10月23日发布2019三季报, Q3单季公司实现营收18.98亿元,同
比下滑8.22%,环比下滑7%;实现归母净利5.50亿元,同比增长15%,环比下滑15%;实现扣
非后归母净利5.43亿元,同比增长30%,环比下滑5.6%.
简评Q3业绩同比增长,主因VE价格同比回升公司业绩同比增长,主要由于VE价格同
比增幅较大, 2019年3季度VA,VE,固体蛋氨酸均价分别为371,48.9,17.8元/kg,同比变
动幅度分别为-3%, 27%,1%.从报表来看,①公司营收规模虽同比缩减,但毛利率同比上
升10个百分点至47%,使毛利润同比增长17%,绝对增幅1.33亿元;②19Q3期间费用+税金
及附加合计为2.85亿元,同比增加0.18亿元;③19Q3投资净收益0.11亿元,同比减少0.4
3亿元.上述三项合计增厚公司归母净利0.72亿元, 与归母净利同比增幅0.71亿元基本
吻合.
业绩环比下滑, 主因淡季影响,VD3价格下滑及投资收益缩减公司业绩环比下滑主
因Q3淡季销量环比下滑以及VD3价格环比降幅较大,VD3Q3均价226元/kg,环比下滑24%;
VA,VE,及蛋氨酸价格基本稳定,环比变动幅度分别为1%,4%,-5%.从报表来看:①营收环
比下滑,毛利率环比持平的情况下,公司毛利润环比下滑5个百分点,绝对降幅0.51亿元
;②投资净收益环比下滑0.70亿元.上述两项合计下滑1.2亿元,与公司业绩环比绝对降
幅0.95亿元相比贡献了主要降幅.
在建工程再次大增,新项目投产在即公司三季报在建工程再次大幅增加26%至79.7
亿元,在建工程/固定资产比值达到154%,成长属性更加凸显.在建工程主要为25万吨蛋
氨酸项目, 山东产业园项目,麦芽酚项目及黑龙江项目.公司蛋氨酸2期10万吨,麦芽酚
项目, 山东VE搬迁项目及黑龙江项目均已进展至中后期,某些项目已经开始试车,预计
将在今年底明年初陆续投产贡献业绩增量.VA:BASF复产状况影响后续价格走势近期VA
价格主要受BASF停产事件影响:6月份BASF因冷却装置故障导致VA1000和AD3两种维生
素粉产品停产,预计将于11月恢复生产,但4季度开工率较低;2020年上半年预计开工率
将有所提升,但仍将显著低于事故之前的开工率;2020年下半年还 将进行停产改造.由
于猪瘟影响逐步见底,明年预期将迎来边际改善,需求端复苏的情况下,供给端按照BAS
F的预计,其全年的供应都将受到影响,因此明年VA价格中枢可能将高于今年.
VE:行业格局转好, 回归精细化工合理盈利区间大势所趋8月20日,DSM收购益曼特
完成工商变更登记,DSM对能特的收购最终宣告落地,此举将使DSM掌控能特科技及部分
中小厂商(因其中间体依赖能特供应),行业将重回DSM,BASF,新和成,浙江医药4大家族
格局, 集中度显著提升.从2018Q3开始,VE连续3季度均价处于40元以下的底部区域,严
重偏离精细化工合理盈利区间,后续不论从行业集中度提升角度还是DSM老产能减量供
应角度,行业格局都将逐步迎来好转,长期来看VE盈利状况将逐步回归合理盈利区间.
蛋氨酸:中短期反倾销提振价格, 长期静待供需拐点到来2016年下半年开始,蛋氨
酸价格即开始一路下跌,2018年4月以后更是跌破20元大关,2019年4月初创出16.9元的
历史新低后有所反弹.10月初蛋氨酸反倾销听证会举行,当前反倾销裁定尚未最终落地
, 据饲料行业信息网消息,初步裁定或于12月落地.据反倾销报告书,原产新加坡,马来
西亚,日本的蛋氨酸在国内市场份额约50%左右,一旦被认定为倾销,中短期势必对价格
存在提振作用.但长期来看,我国蛋氨酸新增产能数量较大,包括新和成二期10万吨,三
期15万吨, 南京安迪苏18万吨,紫光10万吨,和邦5万吨,虽然部分新增产能存在不确定
性, 但与国内每年10余万吨的净进口相比,我国大概率将逐步转变为蛋氨酸净出口国,
行业长期还需静待供需格局的反转.公司现有产能5万吨, 另有二期10万吨和三期15万
吨布局,将成长为行业新晋寡头.
预计公司2019, 2020年归母净利分别为23.7,32.5亿元,对应PE18,13倍,维持买入
评级.
[2019-10-23]新和成(002001):生物发酵开始试车,长期看好公司未来发展-2019三季报点评
■方正证券
事件:2019年10月24日,公司公告2019三季报业绩:实现营收57.66亿元,同比-14.2
0%;实现归母净利润17.06亿元,同比-32.77%;加权平均净资产收益率为10.42%,同比下
降6.67个百分点.
点评:1, 2019三季报公司业绩同比-32.77%,主要为2018前三季度维生素均价高点
所致,业绩已经出现改善.二期员工持股计划已经完成,公司上下同心促发展.2019三季
报披露, 实现营收57.66亿元,同比-14.20%;实现归母净利润17.06亿元,同比-32.77%.
公司2019年三季报业绩有所下滑, 主要原因是公司香精香料类主导产品与营养品价格
不同程度下降.2019前三季度VA市场均价为370.73元/千克,同比下降54.38%;VE市场均
价为45.67元/千克, 同比下降30.96%.同时,公司前三季度财务费用同比+229%(项目贷
款利息), 资产减值损失同比+379%(按照最新会计准则,将应收款项按照预期信用损失
率计提坏账准备改列至信用减值损失所致), 也拖累了业绩.2019年Q3单季度公司实现
营收18.98亿元,同比-8.22%,实现归母净利5.50亿元,同比增长14.93%,主要原因是201
9Q3维生素A产品价格下降, 但维生素E产品盈利有所上升.2019Q3VA市场均价为370.77
元/千克, 同比-2.68%,环比+0.94%;2019Q3VE市场均价为48.88元/千克,同比+26.99%,
环比+3.63%.截至2019年5月8日, 公司第二期员工持股计划已经完成,总计通过二级市
场竞价交易方式购买公司股票共计1185.51万股,占公司总股本的0.55%,成交金额为2.
02亿元,成交均价约为16.98元/股
2,维生素需求继续保持稳定增长,公司进一步巩固领先地位公司目前拥有VA产能1
万吨,VE油产能2万吨.预计2020年初公司将释放2万吨维生素E乙酸酯油产能,目前该项
目稳步推进, 届时公司VE油产能达到4万吨.维生素的技术工艺复杂,进入壁垒大,故市
场集中度高,公司为全球维生素行业龙头企业.国内饲料行业发展稳定,景气度较好,维
生素需求将继续稳定增长.
生猪存栏量有望逐步回升,利好蛋氨酸需求回升2019年10月10日,商务部召开蛋氨
酸反倾销案听证会, 后续若反倾销调查成立,将加速蛋氨酸的国产替代过程,蛋氨酸价
格有望上行.随着养猪行业逐渐恢复, 生猪存栏量将有望逐步回升,饲料需求将有望增
长,利好蛋氨酸需求回升,将会进一步给新和成带来新的增长.
新材料业务未来发展潜力巨大新材料业务作为公司新的增长点, 有望再造一个新
和成.目前,公司已建成1.5万吨PPS(聚苯硫醚)生产线和1000吨PPA(高温尼龙)生产线,
未来计划PPS的产能扩增到3万吨.随着新材料产业需求不断扩大,未来公司将加快推进
高分子材料聚合,改性,应用加工为一体的产业链建设,提升市场占有率,扩大公司盈利
空间.
黑龙江生物发酵项目稳步推进,已开始试车2018年3月,公司公告称,其全资子公司
生物科技将使用自筹资金在黑龙江绥化投资建设生物发酵项目,投资总额为36亿元.项
目预计投资回收期为7.8年,建成后新增产能合计39.23万吨.该生物发酵项目将形成淀
粉乳-葡萄糖-叶红素-己糖酸-山梨醇一体化产业链,同时山梨醇下游可向VC延伸,进一
步完善产品结构.2019年4月,公司在去年9月竞得的97541平方米工业用地基础上,参与
竞拍黑龙江绥化经济技术开发区395730平方米工业用地的使用权并中标, 本次参与竞
拍土地使用权, 进一步提高了公司的综合竞争优势,保证公司发展战略的顺利实施.预
计项目建成后, 将进一步提升公司长期盈利能力.目前"黑龙江新和成生物发酵产业园
一期项目"已开始试车.项目全部建成后预计年消耗玉米200万吨,将成为未来全国的辅
酶Q10原料药及水溶性维生素生产中心,将进一步提升公司长期盈利能力.
投资评级与估值:预计2019/20/21年归母净利分别为22.52/29.86/34.29亿元, PE
为19.42/14.65/12.76倍,给予"推荐"评级.
风险提示:市场竞争加剧,汇率波动,原材料价格波动,环保政策趋严.
[2019-09-01]新和成(002001):VE格局重塑,VA景气周期上行-中期点评
■东吴证券
事件
公司发布中报,报告期内实现营收38.67亿元,同比减少16.85%.实现归母净利润11
.56亿元,同比减少43.87%.
投资要点?
中报业绩同比下滑,Q2环比改善明显:本期业绩同比下滑主要是由于17年底海外装
置不可抗力导致18年VA/VE高景气, 19年上半年VA/VE价格同比下滑,同时部分香精,香
料产品价格也出现不同程度的高位回落.2019Q2的VA/VE环比价格回暖, 拉动公司业绩
环比改善.另外,2018年10月份新投产的1万吨PPS满负荷生产是新材料业务改善的主要
原因.?
VA景气周期上行,VE格局重塑.考虑到巴斯夫欧洲产线在2020年之前只能低负荷运
行, 2020年下半年需要停产并线,VA的景气可持续较长时间.由于帝斯曼和能特科技的
整合,VE行业将重回寡头垄断格局.并且,在帝斯曼升级能特科技产线期间,全球VE供给
仍然偏紧,中期向好态势明确.公司目前有2000吨VA油,2万吨VE油产能,弹性较大.?
在建工程较大, 预计20年上半年逐步转固.目前在建工程63.35亿元,山东2万吨营
养品项目, 黑龙江发酵法项目一期土建基本完成,逐步进入试车阶段.蛋氨酸二期10万
吨固蛋计划2020年上半年逐步投产.?二期员工持股已经实施完毕.截至2019年5月8日,
二期员工持股计划已经完成,通过二级市场竞价交易方式购买公司股票合计1185.51万
股,成交金额为2.02亿元,成交均价约16.98元/股.?
盈利预测与投资评级:我们预计公司2019~2021年营业收入分别为90.50亿元,120.
48亿元,158.87亿元,归母净利润分别为26.47亿元,33.61亿元,40.80亿元,EPS分别为1
.23元,1,56元,1.90元,当前股价对应PE分别为19X,15X,12X.考虑到VA景气周期上行,V
E格局重塑,公司未来盈利能力有望持续增长,我们维持对公司的"买入"评级.?
风险提示:国内生猪养殖恢复进度不及预期,导致维生素类产品的需求疲软.
[2019-08-28]新和成(002001):三轮驱动增长,精细化工龙头正在崛起-中报业绩点评
■莫尼塔证券
报告摘要研究部本篇报告的结论如下:?三大板块驱动增长,周期属性逐步减弱.
2019年8月22日晚新和成披露中报,2019年上半年实现营业收入38.67亿,同比增长
-16.85%,实现归母净利润10.18亿元,同比增长-25.91%,扣非归母净利润10.06亿元,同
比增长-26.64%.
在营养品板块波动增长, 香精香料,新材料不断发力的同时,营养品板块利润占比
从2013年的87%逐步下降至2019年H1的60%.
从三大板块总体趋势波动来看,营养品板块中的维生素由于价格相对波动较大,具
有较为明显的周期属性, 香精香料和新材料价格稳定,随着公司产能不断上量,将成为
公司收入利润贡献的稳定来源.公司业绩波动周期属性不断降低.
管线丰富,研发投入迎来收获期.
公司项目储备丰富, 未来成长道路清晰,根据在建工程和环评报告,公司将拓宽原
有维生素产品线,继续壮大布局新业务:
1)维生素方面拓展品类, 战略布局生物发酵方向,主要是VC,VB2,VB12以及VB6,可
充分利用现有客户协同效应,另外将VE项目搬迁至山东基地,利用当地资源优势和园区
配套;
2)蛋氨酸继续提高产能,扩充布局:一期5万吨已稳定满产,二期10万吨预计2020年
上半年开始投产,三期15万吨预计2021年投产;
2)香料香精方面继续增加和扩大产品系列,包括麦芽酚,薄荷醇等;
3)进军协同业务甜味剂,规划6000吨三氯蔗糖(分两期2000+4000吨);
4)新材料方面继续提高产能,1.5万吨PPS已满负荷,还有1.5万吨产能计划建设;5)
蛋氨酸是带来利润增量的重要项目,2019年底投产10万吨,2021年投产15万吨.
[2019-08-28]新和成(002001):新和成,蛋氨酸扩产项目中十万吨生产线预计明年上半年建成试车
■证券时报
新和成(002001)在最新披露的《投资者关系活动记录表》中介绍,目前公司年产5
万吨的蛋氨酸满负荷生产,销售良好,内销占蛋氨酸总销售的70%左右,上半年已产生效
益.现在5万吨的生产成本不是最终成本,公司蛋氨酸未来实现一体化,规模化生产之后
,成本效益会更有优势.此外,蛋氨酸扩产项目整体按计划进行,预计其中十万吨生产线
于明年上半年建设完成并试车.
[2019-08-27]新和成(002001):降负债,调结构,保增长
■兴业证券
投资要点
并表进程加快,公司取得亮眼业绩:截至2019H1,公司同比新增东北学校,河南学校
,广西学校6个月并表,带动收入同比增长101.4%到5.01亿元,未并表的学校还剩华中学
校(8月并表)及西北学校所产生服务收益同比下降43%至3565万元.在并表学校贡献下,
公司2019H1净利润同比增长50.5%到2.26亿元,其中学费增长分学校为云南学校25%,贵
州学校10%, 东北学校25%,河南学校44%.8月起并表的华中学校上半年实现学费同比增
长50%.
降负债,调结构,降成本:上半年公司降低了负债规模(去年15.66亿,今年14.96亿)
, 负债率(资产负债率去年49.3,今年45.4;有息负债率去年43.5%,今年29%),短期负债
余额(去年8.84亿,大多为新增负债;
今年5.79亿,其中2.79亿为原有借款)与占比(去年56.5%,今年38.7%)下降;偿债比
率提升(净有息负债与EBITDA之比从2.5到1.8;利息负债倍数从6.7到8.1);融资成本降
低30bps,占总成本比从19%到12%;
融资渠道打开:得到银行新授信20亿, 其中小一半没提款,与民生银行达成战略协
议,上半年做了一次预收,与产业基金进行业务合作探讨.
政策预计会有超预期促进效果,高等教育板块已处于估值洼地:目前《民促法实施
条例》已交由全国政协组织修订,过往政协主导的文件修订偏向正面促进,现如今尚未
落地主要在探讨如何在此次出台更好的促进政策.
目前高等教育板块平均估值在13倍,处于过往2年的估值洼地.
维持"审慎增持", 目标价4.5港元,内生动力强:公司的收购布局早,截至2019H1学
生人数已超过10万人处于行业二梯队领先水平,学费低提升空间广,职教政策扶持学额
增速快.我们预计公司2019-2021财年净利润将分别达到4.5,5.7,6.8亿元,同比分别增
长78%,27%,19%.维持"审慎增持"及目标价4.5港元,对应19-21年PE为13,10,8倍.
风险提示:1),学校举办者权益变更不及预期;2),聘用及留任的合格教师数不及预
期;3), 招收学生数量少于预期;4),中国教育政策变动;5),VIE架构政策风险;6),新疆
学校投资预付款继续计提减值.
[2019-08-26]新和成(002001):主要产品跌价等拖累上半年业绩,新材料业务放量等推动二季度业绩同比较快提高
■兴业证券
维持"审慎增持"的投资评级. 新和成2019上半年营养品项目和生物发酵项目按计
划稳步推进;香精香料类产品生产满负荷运行,部分产品工艺优化成本下降;PPS二期产
能释放, 盈利同比大幅增长.因主导产品VA,VE等价格下滑,公司销售额同比有所下降;
但多个产品销量均有不同程度提升, 实现了价值最大化.公司多个项目同时推进,有望
打开成长空间.
新和成主营营养品, 香精香料,新材料等产品,已成为世界四大维生素生产企业之
一.营养品方面,VA因供应受影响盈利能力大幅提升,拟建2万吨VE项目或进一步降低成
本;蛋氨酸一期项目已投入生产,二期25万吨募投项目已开始建设.香精香料方面,公司
芳樟醇, 叶醇等系列产品全球市占率名列前茅;在建麦芽酚等产能,可进一步丰富产品
线.新材料方面,公司PPS与PPA处国内领先地位,PPS二期扩建投产,发展空间广阔.此外
公司拟在黑龙江投资36亿元建立生物发酵产业园, 其山东工业园也被列为山东新旧动
能转换重点建设项目.我们调整公司2019, 2020年EPS预测为1.15,1.44元,并引入2021
年EPS为1.70元的预测,维持"审慎增持"的投资评级.
风险提示:化工品价格大幅波动的风险, 新建项目投产不及预期的风险,中美贸易
战对全球经济发展的影响存在不确定性的风险.
[2019-08-24]新和成(002001):19H1归母净利同比下滑43.87%,主要源于营养品价格下滑-公司半年报点评
■海通证券
新和成公布2019年半年度报告.2019年上半年公司实现营业收入386737.57万元,
同比下滑16.85%;实现归母净利润115555.71万元,同比下滑43.87%,收入变动主要系主
要产品销售价格下降所致.
2019年上半年利润下滑主要源于营养品收入和毛利率下滑. 1)分产品营业收入来
看,营养品,香精香料,新材料,其他2019年上半营业收入同比分别变化-21.52%,-16.83
%,116.78%,-31.46%至240992.86,91195.14,31267.36,23282.21万元;2)分产品毛利率
来看,营养品,香精香料,新材料,其他2019年上半年毛利率同比分别变化-24.74,1.07,
9.46,-18.84个百分点至45.71%,59.41%,27.03%,32.31%.
帝斯曼和能特签订《股权购买协议》,我们预计VE市场集中度将进一步提升,看好
VE价格上升趋势.1)2019年8月13日,能特科技与帝斯曼签订了《股权购买协议》.能特
科技将维生素E相关资产和石首能特33%股权出资注入益曼特,帝斯曼收购益曼特75%股
权.2)根据新和成2019年7月5日投资者关系活动记录表, 帝斯曼收购能特后,全球维生
素E的供应格局从分散变为集中,有利于市场的良性竞争.随着市场供应集中度的提升,
维生素E的价格也脱离底部上行.7月1日到8月23日, 维生素E均价比Q2均价上涨6.48%.
因此,我们判断VE价格有望在下半年提升.
公司资本开支大幅提升,我们认为未来2年在建项目完工转固有望带动收入加速增
长.1)2017年,2018年,2019年Q1,2019年H1公司资本支出分别为101578.44,491457.60,
94613.80,193338.71万元,同比变化-17.63%,383.82%,23.41%,1.96%.2)截至2019年上
半年年底,公司重要在建工程项目共5个,分别为年产25万吨蛋氨酸项目,山东产业园一
期项目,山东工业园615项目,黑龙江工业园一期项目和黑龙江新昊项目,预算分别为53
6984.22,311600.00,20935.50,357438.22,34865.00万元,工程进度分别为25%,85%,90
%,80%和94%.
盈利预测与投资评级.我们预计2019-2021年公司EPS分别为1.30,1.53,1.71元,20
19年BPS为8.20元.参考同行业可比公司估值,我们认为合理估值区间为2019年17-19倍
PE,对应合理价值区间为22.10-24.70元(对应2019年PB为2.7-3.0倍),维持优于大市评
级.
风险提示.VA,蛋氨酸等产品价格下跌的风险;在建产能投放不达预期.
[2019-08-23]新和成(002001):二季度业绩环比向好,坚定看好长期成长
■中信证券
核心观点
在维生素价格回暖及新材料产能释放的催化下, 公司二季度业绩环比,同比向好.
短期内受益于产品涨价预期以及在建产能释放,公司业绩有望快速增长;
长期看,公司开启产品扩张新阶段,业绩规模有望再上台阶.维持2019-2021年公司
EPS预测为1.31/1.80/2.46元,维持目标价30.0元及"买入"评级.
价格回暖叠加产能释放,二季度净利润环比+26%.2019上半年公司实现营业收入38
.67亿元,同比-16.85%;实现归母净利润11.56亿元,同比-43.87%;
主要由于VA,VE及香精香料类产品价格同比去年同期高位出现下滑.但从二季度单
季看,由于维生素产品价格,尤其是VE价格环比回暖,叠加新材料业务产能充分释放,公
司实现营业收入20.31亿元,同比+26.51%,环比+10.64%;
实现归母净利润6.45亿元,同比+14.19%,环比+26.33%.
看好VE竞争格局改善, 涨价周期有望来临.全球VE龙头DSM对能特科技的整合正在
进行, 我们判断短期内受益于装置整改,行业供给有望收缩;长期看VE行业的无序竞争
模式有望改变, 行业格局存在向好预期,看好VE迎来涨价周期.2017年底由于原材料供
应事故,国内VE产品价格最高曾涨至12.5万元/吨,目前VE价格4.9万元/吨,处于历史性
底部,上涨弹性较大.公司作为国内VE龙头有望充分受益.
新产品扩张进行时,看好长期成长空间.公司公告及子公司相关项目环评公示显示
, 公司规划在未来2-3年内共投资近200亿元扩张产能及储备新产品,主要涉及蛋氨酸,
维生素E,生物发酵产品,营养品及精细化工品等项目.公司的技术优势和强大的成本控
制能力是保证新产能顺利释放的核心因素,我们看好未来随着新产品逐步释放业绩,公
司利润规模有望再上台阶.
风险因素:产品价格下跌;行业竞争加剧;新产能/新产品释放不及预期;生产安全
事故风险.
投资建议:短期内受益于产品涨价预期以及在建产能释放,公司业绩有望快速增长
;长期看, 公司开启产品扩张新阶段,业绩规模有望再上台阶.维持2019-2021年公司归
母净利润预测为28.08/38.78/52.90亿元,对应EPS分别为1.31/1.80/2.46元.维持目标
价30.0元(对应2019年23倍PE)及"买入"评级.
[2019-08-23]新和成(002001):业绩符合预期,看好公司未来成长-中期点评
■国联证券
事件:公司发布2019年半年报,2019年上半年营业总收入38.67亿元,同比下降16.8
5%,净利润为11.56亿元,同比下降43.87%,其中2019年第二季度营业收入20.31亿元,环
比一季度增长10.62%,净利润6.45亿元,环比增长26.22%,扣非后净利润5.74亿元,环比
增长19.09%,同比增长9.75%.
投资要点:业绩符合预期,公司受益于原材料价格下跌
公司上半年净利润同比下滑43.57%, 主要是由于去年维生素A价格处于历史高位,
其中公司第二季度扣非净利润5.74亿元,环比增长19.09%,同比增长9.75%,主要是由于
原材料价格下跌以及新材料业务盈利能力大幅提高.
公司核心产品主要材料为丙酮, 由于供给端产能大幅增加,价格几乎减半,公司基
于合成工艺路线的优势,充分受益于原材料跌价.
维生素E长期趋势上涨,看好公司未来成长
维生素E价格经历了长期的低迷时期,将充分受益于供给端格局的改变以及间甲酚
涨价推动涨价, 但同时国内的饲料产业链由于非洲猪瘟情况严重,需求较差,市场上仍
有大量的维生素E存货, 甚至有些饲料厂倒闭将货源回归市场带来的供给增量,我们认
为供需两端仍处于博弈阶段,但是积极看好价格长期上涨.公司经历了快速的资本积累
期, 半年报中在建工程较年初增加了80%,山东1万亩土地以及黑龙江3000亩土地(生物
发酵)规划清晰,进入高速成长期.
盈利预测
我们预计公司2019/2020/2021年EPS分别为1.27元,1.47元,1.69元,对应当前股价
市盈率为17倍,14倍,13倍,维持"推荐"评级.
风险提示
需求大幅下滑;项目进度不及预期;工艺安全事故
[2019-08-23]新和成(002001):二季度VE价格底部回升业绩环比改善,黑龙江发酵及山东营养品项目试车在即-中期点评
■申万宏源
公司发布2019年半年报:上半年实现营业收入38.67亿元(YoY-16.9%),归母净利润
11.56亿元(YoY-43.9%),扣非后归母净利润10.56亿元(YoY-47.3%),其中Q2营业收入20
.31亿元(YoY+26.5%, QoQ+10.6%),归母净利润6.45亿元(YoY+14.2%,QoQ+26.2%),扣非
后归母净利润5.74亿元(YoY+9.8%, QoQ+19.1%),业绩符合预期.报告期内,公司财务费
用同比增加1317万元, 其中利息净支出增加约4306万元,汇兑收益增加约3916万元;研
发费用同比减少2535万元.环比看,Q2销售费用增加1178万元,财务费用减少3389万元,
其中利息端净支出增加1347万元, 财务费用减少预计主要是由于二季度人民币贬值带
来汇兑受益增加.此外Q2投资净收益环比增加6713万元.
二季度VE价格底部回升业绩环比改善, 新材料业务放量增长.报告期内,公司营养
品业务实现营收24.10亿元,同比下降21.5%,毛利率45.7%,同比下降24.7pct;收入及毛
利率同比下滑较大,主要是由于营养品业务主要产品维生素A,E受巴斯夫2017年底柠檬
醛爆炸事故影响, 价格经历大幅波动,今年上半年价格较去年同期大幅回落.2019H1维
生素A,E均价分别为370.7元/kg,43.8元/kg,较去年同期下跌64.7%,46.1%.环比看,201
9Q2维生素A均价分别为367.3元/kg, 环比下降约2.0%,维生素E均价47.2元/kg,环比上
涨18.3%.VE价格底部回升, 为Q2贡献主要增量.报告期内,香精香料业务实现营收9.12
亿元, 同比下降16.8%,毛利率59.4%,同比上升1.1pct,收入下降主要是部分产品回落,
但生产满负荷运行, 部分产品工艺优化成本下降,使得毛利率进一步提升.新材料业务
实现营收3.13亿元, 同比增长116.8%,毛利率27.0%,同比上升9.5pct,收入大幅增长主
要是PPS二期1万吨产能释放, 盈利同比大幅增长.受主要产品价格回落影响,公司上半
年综合毛利率46.6%,较去年同期下降17.9pct,Q2毛利率46.6%,环比基本持稳.
VA价格中枢震荡,VE格局优化价格有望持续回升.VA由于关键中间体柠檬醛及本身
合成工艺的高壁垒, 十多年来全球始终保持六家企业,格局十分稳定.由于巴斯夫老旧
装置问题不断, 供给受限,预计VA产品价格有望维持350-400元/kg中枢震荡.VE自2012
年以来因能特科技中间体新工艺突破导致寡头格局遭到破坏, 产品价格持续下跌至40
元/kg底部.当前根据ST冠福公告, 帝斯曼与ST冠福就能特科技VE和中间体资产收购已
完成股权转让工商登记, 帝斯曼整合VE行业,未来有望重回寡头格局,支撑价格底部回
升.公司是VA,VE龙头,VA粉产能1万吨,VE粉产能4万吨,产业链一体化优势明显,充分受
益价格上涨,产品价格每上涨10元/kg,分别增厚净利润0.8,3.0亿元.
蛋氨酸,PPS发起反倾销调查,竞争力有望提升.国内蛋氨酸,PPS进口依赖度超过60
%,国内市场仍主要被海外企业掌控.宁夏紫光,新和成分别认为海外企业对国内蛋氨酸
, PPS存在低价倾销行为,导致国内企业开工受限,盈利大幅受损,因此向商务部申请反
倾销调查.公司当前蛋氨酸产能5万吨, 另有25万吨在建,PPS产能1.5万吨,若反倾销最
终裁定成立,国外企业将被征税高额关税,以公司为代表的国内企业竞争力与盈利能力
将有效提升.
在建工程大幅增长,持续资本开支奠定长期成长基础.公司报告期末在建工程63.3
5亿元, 较去年末增加28.17亿元,主要是公司25万吨蛋氨酸项目,黑龙江项目以及山东
产业园一期2万吨VE营养品及产业园配套设施项目建设持续推进,其中25万吨蛋氨酸项
目当前工程进度25%(去年底6%), 二期10万吨项目预计明年上半年试车,黑龙江新昊热
电项目工程进度94%(去年底65%),黑龙江发酵一期项目工程进度80%(去年底48.5%),山
东产业园一期2万吨VE营养品及产业园配套设施项目工程进度85%(去年底45%),预计分
别将于三季度末试车.山东工业园615麦芽酚项目工程进度90%(较去年底无明显变化).
公司在营养品, 香精香料,新材料等领域的持续投入为其长期成长奠定基础,未来
比肩国际巨头帝斯曼.
投资建议:维持盈利预测,预计公司2019-21年归母净利润30.04,38.84,46.42亿元
,对应EPS1.40,1.81,2.16元,PE15X,12X,10X.维持"增持"评级.
风险提示:维生素产品价格上涨不及预期,新项目投产进度及效益不及预期
[2019-08-23]新和成(002001):业绩环比改善,在建工程再次大增新项目投产在即
■中信建投
事件
公司与8月22日晚发布2019半年报,2019上半年公司实现营收38.7亿元,同比下滑1
7%;实现归母净利11.6亿元,同比下滑44%;实现扣非后归母净利10.6亿元,同比下滑47%
;实现经营活动现金流量净额7.6亿元,同比下滑58%;实现加权平均ROE7.0%,同比下降6
.9个百分点.
简评
公司业绩同比下滑, 主因2018上半年基数较大2017年底,由于BASF事故,导致2018
年上半年VA, VE价格均处于历史高位,上半年均价分别高达1050,81.4元/kg,而今年上
半年两者均价分别为371, 43.8元/kg,同比分别下滑65%,46%.从绝对数值来看,19年上
半年产品价格下滑导致的营收下滑, 毛利率下降使公司毛利润同比减少12.00亿元;税
金及附加减少0. 35亿元;三费减少0.13亿元;其他收益和投资收益合计增加0.61亿元;
所得税减少1.74亿元,上述个因素使净利润合计减少9.17亿元,与公司归母净利降幅9.
03亿元较为接近.
业绩环比大幅改善, VE价格上涨和产品出货量增加料为主因Q2单季公司业绩6.45
亿元,环比1季度大幅改善26%,绝对数值增加1.34亿元,主要由于:营收增加毛利率基本
持平使毛利润增加0.92亿元;三费环比减少0.26亿元,主要由汇率变化导致的财务费用
变化贡献;投资净收益增加0.67亿元;公允价值变动净收益减少0.12亿元;所得税增加0
.40亿元,各项合计使净利润增加1.33亿元,与归母净利环比增幅1.34亿元基本一致.在
VA和VD3价格环比均微降的情况下,Q2业绩环比的大幅改善主要与VE和蛋氨酸价格的环
比回升相关, 但根据我们的模型测算,上述价格变化不足以完全解释业绩的环比涨幅,
公司产品出货量应当也有所增加.
在建工程再次大增,新项目投产在即特别地,公司2019中报在建工程再次大幅增加
30%至63.4亿元, 在建工程/固定资产比值达到122%,成长属性更加凸显.从公司重要在
建工程项目列表中进行拆分可以发现,公司在建工程的增加主要为25万吨蛋氨酸项目,
山东产业园一期项目,黑龙江工业园一期项目,黑龙江新昊项目所贡献,上述4个项目在
19年中报中工程进度分别达到25%,85%,80%,94%,而在2018年报中工程进度仅为6%,45%
,48.5%,65%.
蛋氨酸:产能竞赛破局端倪已现,行业静待拐点到来
2016年下半年开始, 蛋氨酸价格即开始一路下跌,2018年4月以后更是跌破20元大
关, 2019年4月初创出16.9元的历史新低后虽然受反倾销刺激有所反弹,但当前固蛋价
格已经又跌至17.0元/kg.2019年以来,蛋氨酸行业先是4月10日迎来反倾销,随后5月份
诺伟司终止12万吨扩产计划, 行业触底特征逐步显现,从新增产能来看,2021年行业新
增产能基本将投产完毕,行业供需格局在2022年将逐步迎来拐点.但从行业目前的价格
水平来看, 大部分生产商的盈利状况均不佳,成本较高的厂商或已经被击穿成本红线,
不排除行业提前发生整合的可能性.公司现有产能5万吨, 另有二期10万吨和三期15万
吨布局,将成长为行业新晋寡头.
预计公司2019,2020,2021年归母净利分别为25.8,33.0,37.8亿元,对应PE18,14,1
2倍,维持买入评级.
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